[번역] 하워드 막스의 최근 메모 : 매크로를 생각하며(3)

오크트리의 홈페이지에 가면 매달 한두 차례 쓰여지는 투자에 대한 하워드 막스의 메모를 구독신청할 수 있다. 통찰력이라곤 찾아볼 데 없는 내게 공부가 될까 해서 내 메일주소로도 구독을 신청했다. 할 줄 모르는 영어실력이지만, 가급적 열심히, 직접 번역해 블로그에 기록해 두려고 한다. 내가 다시 읽기 위함이지만, 혹시라도 부스러기만한 도움이 누구한테라도 닿기를 바라는 마음에서다. 오역으로 인한 오해를 예방하고자 원문을 함께 싣는다.

 

Many of the shortages affecting finished goods and manufacturing inputs – and the resultant price increases – can be seen as a natural consequence of restarting the economy and, especially, the global supply chain.  

산업재와 완성품에 영향을 주는 공급부족의 대부분(그리고 결과적인 가격 상승)은 경제와 글로벌 공급망의 재개의 자연스러운 결과처럼 보일 수 있습니다.

It’s unrealistic to expect all parts of the global economy to immediately resume efficient functioning, 

글로벌 경제의 모든 부분이 효율적 기능을 즉각 재개하리라고 기대하는 것은 현실적이지 못합니다.

and a lack of a single part can cause significant disruption, making it hard to manufacture finished goods.  

그리고 많은 각 부분은 심각한 붕괴를 야기할 수 있습니다, 완성품 제조에 어려움을 미치면서요.

Since these factors result from the restart, they may prove ephemeral.

이러한 요소들은 재시작으로부터 빚어진 결과이기 때문에, 그것들은 일시적인 것일 수도 있습니다.
It should be borne in mind that the prices of raw materials or finished goods aren’t solely determined by current economic developments in a direct, mechanical way, meaning prices aren’t necessarily “right” given prevailing conditions, any more than stock prices are always right.  

명심해야 합니다. 현대 경제발달에서 원자재와 완성품의 가격은 직접적이거나 기계적인 방식으로 각각 결정되지 않습니다. 따라서 주가가 항상 적절하지는 않듯 물가도 주어진 조건에서 반드시 적절하지만은 않을 수 있습니다.

Rather, prices of goods are influenced by economic participants’ psyches and can easily overshoot or undershoot (just as in the stock market).  

물가는 경제주체들의 심리에 따라 (주식시장에서처럼) 쉽게 튀어오르거나 소외될 수 있습니다.

As John Mauldin wrote in Federal Reserve Folly (July 23, 2021), 

2021년 6월 23일 Federal Reserve Folly에서 John Mauldin이 서술했듯이

“The rising prices that add up to inflation are the result of producer and consumer expectations for the future.”  

"물가상승률에 더해지는 가격의 증가는 생산자와 소비자의 미래에 대한 기대의 결과"입니다.

Thus prices aren’t just the result of supply and demand today, 

그러니 가격은 단순히 오늘날 수요와 공급만의 결과일뿐 아니라

but also an indication of what people think prices will be in the future.  

미래에 가격이 어떨 것이라는 사람들의 생각의 지표이기도 합니다.

We see this in the price of lumber, which rose by roughly 540% between the low in April 2020 

– when no one thought there would ever be demand for new homes – and the high in May 2021 

– when no one thought the supply of homes could ever meet the demand.  

새 주택을 원하는 사람이 있을 거라곤 누구도 생각지 않았던 2020년 4월의 저점과 주택공급이 이런 수요를 마주하리라고는 누구도 생각지 못했던 2021년 5월의 고점 사이에 약 540% 뛰었던 목재가격의 상승에서 한 예를 볼 수 있었습니다.

Now the price of lumber is down by more than 60% in just the last two months, and we no longer hear much about its contribution to inflation.   

이제 목재 가격은 지난 두 달 간 60% 넘게 하락했고, 이제 우리는 그것이 물가상승에 기여한다는 소식은 듣지 못합니다.
Clearly, a lot of the inflation seen in the first half of 2021 can be attributed to increased consumer spending financed

 by Covid-19 relief and the resultant bulge in savings and wealth.  

분명히, 2021년 상반기의 많은 물가상승은 소비자들이 코로나19 완화와 그로 인한 저축률 상승에 따른 재정지출 증가의 영향을 받은 것일 수 있습니다.

This should prove temporary: a given pool of extra dollars can’t produce elevated spending forever.

이것은 일시적인 것으로 드러나게 됩니다; 추가된 달러화폐가 영원한 소비증가를 일으킬 수는 없습니다.
The ending of enhanced unemployment benefits in September should bring more workers into the job market, 

9월에 증가한 실업률은 결국 더 많은 일손의 노동시장 투입을 야기합니다.

reducing the impact of labor shortages on wages and thus the prices of goods.

노동력 공급축소가 임금과 물가에 미치는 영향을 줄이면서요.
The growth of the economy will undoubtedly slow after 2021 or 2022, by which time the impact of 2020’s pent-up consumer demand will ebb significantly.

2020년 소비자들의 보복소비 수요의 영향이 상당히 잦아들게 될 2021년이나 2022년 이후에 경제성장은 의심할 바 없이 둔화될 것입니다.

There’s hope that the recent levels of stimulus, deficit spending and money printing will recede in the next few years (or at least their rate of growth will slow) as the economy continues to expand, meaning these factors will decline relative to the size of the economy.

경제가 확장함에 따라, 최근의 자극의 정도, 적자 지출, 그리고 화폐 발행이 향후 몇 년 간 약해질(혹은 적어도 그 성장세가 진정될) 거라는 기대가 있습니다. 즉 이런 요소들의 비중이 경제 규모에 비해 약해질 거라는 뜻입니다.
Technology, automation and globalization are likely to continue to have significant deflationary effects.

기술적으로, 세계화와 자동화는 계속해서 심각한 저물가 영향을 주게 됩니다.

The debate rages on regarding whether today’s inflation will prove permanent or transitory.  

오늘날의 인플레이션이 지속적인가 일시적인가에 대한 토론이 계속되고 있습니다.

There’s a great deal riding on the answer since higher inflation would doubtless lead to higher interest rates and thus lower asset values.  

고물가는 의심의 여지없이 금리를 올리고 자산가격을 희석시킬 것이라는 의견에도 많은 동의가 있습니다.

But in my view, it’s impossible to know the answer. (There you have it: important, but not knowable.)

그러나 내가 보기에, 답을 알기란 불가능합니다. (당신은 가지고 있군요: 중요하지만, 알 수는 없는)

There are intelligent people on both sides of the argument, but I’m convinced there’s no such thing as “knowing” what the outcome will be.

두 진영 모두 똑똑한 사람들을 데리고 있지만, 결과가 어떨지 "알고" 그러는 사람은 없으리라고 나는 확신합니다.


What Does the Fed Know? 연준은 무엇을 알고 있나?


The Fed is responsible for keeping inflation under control (among its other jobs).  

연준은 인플레이션을 제어해야 할 책임이 있습니다. (다른 역할들 중에서도요)

However, Fed leaders admit that they’re not highly confident regarding their expectations.  

그러나 연준 이사들은 그들의 기대와 관련해 매우 자신있지는 않다고 인정합니다.

Here’s what Fed Chair Jerome Powell said in a June 16, 2021 press conference (emphasis added):

제롬 파월 연준 의장이 2021년 6월 16일 기자회견에서 말한 내용입니다 :

So I can’t give you an exact number or an exact time,

저는 여러분에게 정확한 숫자나 시간을 답해줄 수 없습니다만,

but I would say that we do expect inflation to move down.  

우리는 인플레이션이 잦아들기를 기대한다고 말씀드릴 수 있습니다.

If you look at the forecast for 2022 and 2023 among my colleagues on the Federal Open Market Committee,

연방공개시장위원회의 제 동료들의 2022년과 2023년 전망을 보시면,

you’ll see that people do expect inflation to move down meaningfully toward our goal.  

인플레이션이 우리의 목표를 향해 의미있게 낮아질 것으로 사람들이 기대하고 있음을 알게 되실 겁니다.

And I think that the full range of inflation projections for 2023 falls between 2% and 2.3%, which is consistent with our goals.

그리고 저는 2023년까지의 인플레이션의 전체 범위가 2%에서 2.3% 일 것으로 생각합니다. 우리의 목표와 부합하는 수치입니다.


At roughly the same time, St. Louis Federal Reserve Bank President James Bullard also spoke about the uncertainty that’s present:

거의 비슷한 시기에, 제임스 블라드 세인트 루이스 연준 은행장도 존재하고 있는 불확실성에 대해 언급했습니다:


Mr. Bullard . . . said the U.S. economy “is in an environment where we’ve got a lot of volatility, so it’s not at all clear that any of this will pan out the way anybody’s talking about.” (The Wall Street Journal, June 18, emphasis added)

블라드씨가 말하길 미국 경제는 "변동성의 환경 속에 있어서, 그 중 무엇이 사람들이 말하는 대로 진행될지 전혀 분명하지 않습니다" (월스트리트저널, 6월 18일)


This is the kind of candid speech we need.  

이것이 우리에게 필요했던 솔직한 대답입니다.

But it’s clear from the above that we can’t conclude “we have the answer” on the subject of inflation . . . or even that there is “an answer.”

그러나 인플레이션에 대해 "우리는 답을 갖고 있어요"라거나 "정답이 존재한다"고 조차도 결론내릴 수 없다는 점은 위의 내용에서 볼 때 분명합니다.


What Does the Market Know? 시장은 무엇을 알고 있는가?


The stock market started off 2016 with a big decline, which seemed to me to be irrational.  

2016년 주식시장은 내가 보기엔 이성을 잃은 것처럼 보이는 큰 하락을 시작했습니다.

As a result, I wrote a memo saying the market needed a trip to a psychiatrist (On the Couch, January 14, 2016).  

그 결과, 나는 시장이 정신과 의사를 만나야 할 것 같다고 메모(2016년 1월 14일 "침상에서")에 썼습니다.

The next day, when I went on TV to discuss that memo, 

다음날 내가 메모 이야기를 하러 TV에 출연했을 때,

I was pressed on whether the stock market’s decline foreshadowed something dire.  

주식 시장의 하락이 심각한 그 무엇인가를 암시하는 것은 아닌지에 대한 질문을 나는 받았습니다.

“No,” I said: the market doesn’t “know” much about the future that we don’t collectively know.  

"아닙니다" 라고 나는 말했습니다: 우리가 집단적으로 알지 못하는 미래에 대해 시장도 많은 것을 알고있지 않습니다.

That inspired me to write another memo five days later with the same title as this section: 

그것은 5일 뒤 같은 섹션에서 다른 메모를 작성하도록 영감을 주었습니다 : 

What Does the Market Know? (January 19, 2016).  What is it telling us today?

시장은 무엇을 알고 있는가? (2016년 1월 19일) 이것이 오늘날 우리에게 시사하는 바는 무엇일까요?

In recent months, signs of rapidly rising inflation have been everywhere, 

지난 몇 달 안에, 인플레이션의 빠른 상승 신호는 어디에나 있어왔습니다.

and the media have tied the occasional stock market dips to inflation fears.  

그리고 미디어는 가끔씩의 주식시장 하락과 인플레이션 공포를 연결지었습니다.

For example, the S&P 500 Index experienced a moderate decline for the 10 trading days ending on June 18. 

예를 들어, 6월 18일까지 S&P500 지수는 10 거래일 동안의 완만한 하락을 경험했습니다.

Here’s what The Wall Street Journal had to say the next day:

월스트리트저널이 다음날 이렇게 말해야 했습니다.


U.S. stocks retreated Friday, as traders warily eyed the Federal Reserve for hints of where monetary policy is headed.

미국 주식, 금요일에 후퇴하다 : 트레이더들이 연준의 통화정책 방향의 힌트를 조심스럽게 관망하면서


The Dow Jones Industrial Average had its worst week since the week ended Oct. 30. 

10월 30일 이래로 다우존스 산업지수는 최악의 주를 보냈습니다.

The index of blue-chip stocks on Friday fell 1.6%, or 533.37 points, to 33290.08.  For the week, it lost 3.45%.
블루칩 주식 인덱스는 금요일에 1.6% 떨어져 33290.08 포인트까지 533.37 포인트 하락했습니다. 그 주에만 3.45%를 잃었습니다.

The S&P 500 declined 1.3%, or 55.41 points, to 4166.45 on Friday, losing 1.9% on the week.  

S&P500은 금요일에 1.3%, 55.41포인트 하락한 4166.45를 기록하며 그 주에 1.9% 주저앉았습니다.

That broke a three-week streak of gains.  

3주 동안의 상승분이 부러진 것이었습니다.

The Nasdaq Composite lost 0.9%, or 130.97 points, to 14030.38, as large technology stocks also fell.  

나스닥은 0.9%인 130.97포인트 하락한 14030.38을 기록했으며 빅테크 주식들도 역시 하락했습니다.

For the week, it was down 0.3%.

그 주에 0.3% 내렸습니다.


Policy makers had signaled Wednesday that they expect to raise interest rates by late 2023, sooner than they had previously anticipated.  

정책 입안자들은 당초 예상했던 것보다 이른 2023년 말 금리를 인상하리라고 기대한다는 신호를 수요일에 보냈습니다.

Sentiment waned again on Friday after Federal Reserve Bank of St. Louis leader James Bullard said on CNBC that he expects the first rate increase even sooner, in late 2022. . . .

제임스 블라드 세인트루이스 연준 은행장이 CNBC에서 첫 금리인상을 심지어 더 빠른 2022년 말에 해야한다는 말을 했던 금요일에 투심은 다시 위축됐습니다.

It isn’t surprising that equities are falling, said ThinkMarkets analyst Fawad Razaqzada.  

자본 감소는 놀랍지 않다고 ThinkMarkets 애널리스트인 Fawad Razaqzada는 말했습니다.

U.S. stocks have hit a series of record highs and have been outpacing the economic recovery since last year.  

미국 주식은 고점 신기록을 줄줄이 경신했고 작년부터 시작된 경제 회복의 추세를 앞질렀습니다.

Now traders are repricing that “reflation trade” as they watch the Federal Reserve slowly start to alter its stance on monetary policy.

이제 트레이더들은 연준이 서서히 통화정책에 대한 입장을 수정하는 것을 보며 "리플레이션 거래"라고 가격을 다시 매깁니다.


“It was coming,” he said.  “This kind of selloff was coming because the market got ahead of itself.”

"다가오고 있었습니다"라고 그는 말했습니다. "이러한 매도는 시장이 스스로 앞서가기 때문에 찾아온 것입니다."


The Cboe Volatility Index, known as Wall Street’s “fear gauge,” climbed to its highest level in weeks.

월가의 공포게이지로 알려진 Cboe 변동성 지수는 주 내 최고치에 올랐습니다.

“The markets will be more spooked by 2022 turning to a rate hike, 

"시장은 2022년이면 금리인상에 들어가며 더욱 겁에 질릴 것입니다.

because that will mean they have to taper as well,” 

왜냐하면 그것은 테이퍼 역시 할 것임을 의미하니까요."

said Derek Halpenny, head of research for global markets in the European region at MUFG Bank.  (The Wall Street Journal, June 19)

라고 MUFG 은행의 유럽 지역시장 책임연구원 Derek Halpenny는 말했습니다.


As usual, media commentators stand ready to explain in a logical fashion why the markets did what they did 

평소처럼 방송 해설자들은 시장이 어땠으며 왜 그랬는지에 대해 설명할 준비가 돼 있습니다.

(I always wonder where they look to get the explanation).  

(나는 그들이 어디서 그런 설명을 얻는지 늘 궁금했죠)

They’re also glad to tell us what that means for the future, invariably through extrapolation. 

그들은 또 틀림없이 추세가 유지된다는 가정으로 미래에 그것이 어떤 의미인지 설명하기를 기뻐합니다.


Regardless, the theme thus far in 2021 has been rising inflation.  

어쨋든, 2021년의 지금까지의 화두는 인플레이션 상승입니다.

That and the associated fear of higher interest rates have been used to explain much of what’s been going on in the stock market.  

그것과 금리 상승의 공포는 주식시장에서 무슨 일이 벌어지는가에 대한 많은 설명에 사용되어 왔습니다.

The data reflected rapidly rising inflation, and stock market investors turned negative. 

통계는 빠르게 상승하는 인플레이션을 반영했고, 주식 투자자들은 부정적으로 돌아섰습니다.


So far, so good.  

지금까지는 좋습니다.

You might say the stock market was efficiently reflecting developments and the outlook.  

주식시장이 효율적으로 성장과 전망을 반영하고 있다고 당신은 말할지도 모르겠습니다.

But the bond market didn’t see it the same way:

그러나 채권시장은 다릅니다.


In bond markets, the yield on the 10-year Treasury note fell to 1.449% Friday, down from 1.509% Thursday.  

채권 시장에서 10년물 국채금리는 목요일 1.509%에서 금요일 1.449%까지 떨어졌습니다.

The 10-year yield has fallen for five straight weeks . . .

10년물 금리는 5주 연속으로 하락했습니다.


Consumer prices paid by city dwellers in the U.S. rose more than 7% [in May] and more than 9% in April on an annualized basis.  

미국 도시 거주자들의 소비자 가격은 연간으로 따져 4월에 9%, 5월에 7% 넘게 상승했습니다.

If this keeps up the rest of the year, it will be the highest inflation rate the U.S. has experienced since the 1980s.  

이 추세가 연말까지 이어진다면 미국은 1980년대 이후로 겪은 최고의 인플레이션이 될 것입니다.

But fear not, say some investors and the Federal Reserve, the bond market isn’t worried.  

하지만 투자자들과 연준과 채권시장은 걱정하지 않는다고 말했습니다.

 

Yields fell over the last week and remain low by historical levels, 

금리는 지난 주에 하락해 역사적인 저점에 머물러 있습니다.

even after rising on the back of [Fed Chair] Jay Powell’s speech Wednesday.  

수요일에 있었던 연준 의장 제롬 파월의 연설이 있은 후의 상승에도 불구하고 말이죠.

And if markets aren’t worried, maybe we shouldn’t be either. . . .  

그리고 만일 시장이 우려하지 않는다면, 어쩌면 우리도...

(Allison Schrager, senior fellow at the Manhattan Institute, Bloomberg Opinion, June 18)

(6월 18일 블룸버그 기고, Manhattan Institute의 시니어 펠로우 Allison Schrager)


The stock market was afraid of higher inflation and interest rates, 

주식시장은 더 높은 인플레이션과 금리 상승에 우려를 나타냈지만

but the bond market – where price movements are governed predominantly by the outlook for rates –

가격이 금리 전망에 앞서 좌우되는 채권 시장은

 gave us higher prices and lower rates, seemingly unconcerned about inflation.

가격이 오르고 금리가 하락하면서, 인플레이션을 걱정하는 듯 보였습니다.


That brings me to gold, which historically has been bought for protection against inflation.  

그것은 전통적으로 인플레이션으로부터 보호되어왔던 금으로 나를 이끌었습니다.

Despite all the inflationary signs, the market for gold seems to agree with the bond market that the outlook for inflation is benign.

모든 물가상승 압력에도 불구하고, 인플레이션이 시작되리라는 채권시장의 전망에 금 거래시장도 동의하는 것 같습니다.


Gold futures fell 0.3%, adding to their losses from Thursday, when they suffered their largest drop in over 10 months.

10개월 내 최대 폭락의 고통을 겪었던 목요일까지의 하락에 더해 금 선물은 0.3% 더 하락했습니다.  

For the week, gold fell 5.8%, 

주간으로 보면 금 현물은 5.8% 내렸고

its worst one-week performance since the week ended March 13, 2020.  (The Wall Street Journal, June 19)

그것은 2020년 3월 13일로 끝난 주 이후 최악의 주간 낙폭이었습니다. (월스트리트저널, 6월 19일)

The price of gold hit an all-time high of $2,067 per ounce on August 6, 2020, 

2020년 8월 6일 금 가격은 온스당 2067달러로 신고점을 경신했습니다.

likely driven by the Fed’s enormous injection of money into the economy and markets.  

경제와 시장에 막대한 돈을 박아넣은 연준 때문이었습니다.

And then, on June 18, 2021, when concern about inflation seemed to be rising, 

그리고 인플레이션 상승에 대한 우려가 나타나던 2021년 6월 18일에,

it hit $1,773, down 14% from the high reached 10 months earlier.  (Gold prices from Goldhub)

금 가격은 10달 전 기록했던 고점으로부터 14% 하락한 1773달러가 됐습니다. (출처는 Goldhub의 금 가격)


So in June we had bouts of stock market weakness, reportedly on inflation fears, and rising bond prices (declining yields), seemingly based on bond buyers’ conviction that economic weakness will keep inflation subdued.  

그래서 6월에 우리는 한바탕 주식 시장 하락, 소문에 의한 인플레이션 공포, 채권 가격 상승(금리 하락)을 겪었고, 

표면적으로는 약해진 경제가 인플레이션을 억제할 것이라는 채권 매수자들의 확신에 근거한 것이었습니다.

 

And we saw gold, the classic anti-inflation tool, 

그리고 우리는 전통적인 반(反) 인플레이션 수단은 금에 주목했습니다.

marked down just as stock market investors were described as being concerned about inflation.  

금은, 주식시장의 투자자들이 인플레이션을 걱정하던 것처럼 할인됐습니다.

Not only do the markets not know what’s coming, but they often behave in ways that make little or no long-term sense.

시장은 무엇이 다가오는지 모를뿐 아니라, 장기적으로 거의 또는 전혀 합리적이지 않은 방식으로 행동합니다.


I concluded my 2016 memo What Does the Market Know? by saying that, on the subject of when to buy and sell securities, 

나는 언제 채권을 사거나 팔아야 하는가 하는 주제에 관한 "시장이 무엇을 아는가?"라는 2016년의 메모를 결론지을 때

“the market has nothing useful to contribute.”  

"시장은 쓸만한 걸 가지고 있지 않다"고 말했습니다.

I think we can say the same about what it knows about future macro events.  

다가올 매크로 이벤트에 대해 시장이 무엇을 알고 있느냐에 대해서도 나는 똑같이 말할 수 있다고 나는 생각합니다.

Perhaps the market’s thought process is best understood through this old cartoon – one of the greatest of all time – which I included in On the Couch.

어쩌면 시장의 사고 과정이 이 오래된 만화("침상에서"에 내가 포함한 역사상 가장 위대했던)를 거친 최고의 이해일지 모릅니다.


Markets function like highly sensitive instruments, absorbing events and publishing their reaction, be it bullish or bearish.  

낙관적이든 비관적이든, 시장은 사건을 감지하고 반응을 내놓는 굉장히 섬세한 기구처럼 기능합니다.

While markets are usually good “observers,” hyper-attuned to current developments, 

시장이 현재 성장에 잘 조율된 매우 훌륭한 ""관찰자"인 한,

they sometimes seem to view events through either a positive or a negative lens (and to oscillate between the two), as shown above.  

위에서 본 대로 그들은 긍정적이기도 부정적이기도 한 관점(혹은 둘 사이를 오가며)으로 사건을 바라볼 수 있습니다.

Further, they’re rarely good “predictors,” in the sense of knowing what comes next.   

게다가, 다음에 무엇이 일어날지 알 수 있냐는 점에서, 그들은 훌륭한 예측가라고 보기 어렵습니다.


Because their reaction to short-run developments tends toward excess, 

단기 전망에 대한 그들의 반응은 과잉으로 향하는 경향이 있기 때문에

the markets provide a lot of false positives and negatives regarding their significance.  

그 중요성을 고려하면 시장은 실패한 긍정론이나 부정론을 제공합니다.

But the fact that markets can overemphasize current developments and fail to look far enough into the future doesn’t mean they should be ignored entirely.  

하지만 시장이 현재 성장을 지나치게 강조할 수 있고 너무 먼 미래에 집착할 수 있다는 진실이, 시장의 의견이 완전히 무시되어야 한다는 뜻은 아닙니다.

In particular, when security prices perform differently than what we would expect based on our views,

특히나 채권 가격이 우리의 전망에 근거한 기대와 다르게 움직일 때,

we should consider whether the market has discerned something that throws our prior understanding into question.  

질문에 대한 우리의 예전의 이해를 의심하게 할 무언가를 시장이 알아차리지 않았는지 우리는 생각해 봐야 합니다.

(Are the markets capable of exceptional insight?  

(시장은 예외적인 통찰력을 가질 능력이 있는가?

Check out the S&P 500’s 68% gain from its low on March 23 through the end of 2020, which “no one” thought made sense when it began.  

초입에서는 "아무도" 가능하리라 생각지 않았던 2020년 3월의 바닥에서부터 연말까지의 S&P500의 68% 성장을 확인해보라.

The markets certainly did a much better job of recognizing the potential impact of the Fed/Treasury actions than did most commentators.)

연준과 재무부의 조치의 잠재적 영향을 인지하는 역할에서 시장은 대부분의 해설가들이 했던 것보다 더 잘했다.)